Niềm tin của các nhà đầu tư giảm có thể gây ra một số áp lực giảm giá đối với đồng USD. Ảnh minh họa: Getty Images
Từ đầu năm 2025 đến nay, đồng USD đã giảm khoảng 10% giá trị – một mức suy yếu đáng chú ý với đồng tiền vốn được xem là trụ cột của hệ thống tài chính toàn cầu.
Mặc dù đồng tiền này đã lấy lại một chút sức hút trong những ngày gần đây do ảnh hưởng của chiến sự ở Iran, nhưng cuộc thăm dò ý kiến của Reuters với các chuyên gia ngoại hối cho thấy xu hướng đảo chiều khó có thể kéo dài. Các nhà đầu tư vẫn đang bán khống đồng USD - nghĩa là họ vẫn đang kỳ vọng nó sẽ giảm.
Diễn biến trượt giá của đồng bạc xanh trong hơn một năm trở lại này không đơn thuần do chu kỳ lãi suất mà còn phản ánh sự thay đổi cấu trúc trong cách thế giới nắm giữ và đánh giá tài sản Mỹ. Sức mạnh của đồng USD gắn chặt với niềm tin vào nước Mỹ như một điểm đến đầu tư ổn định và đáng tin cậy. Và chính ở đây, những rạn nứt đang lộ rõ.
Từ "nơi trú ẩn an toàn" đến "tài sản rủi ro"
Trong gần 20 năm qua, cấu trúc đầu tư của nước ngoài vào Mỹ đã thay đổi đáng kể. Các nhà đầu tư đã đổ xô vào các tài sản rủi ro tại Mỹ, khiến đồng bạc xanh dễ bị tổn thương hơn trước làn sóng suy yếu do hiệu suất kinh tế suy giảm và các chính sách thiếu quyết nhất quán ở Washington đang diễn ra hiện nay.
Tỷ trọng USD trong dự trữ ngoại hối mà các ngân hàng trung ương trên khắp thế giới nắm giữ thường được trích dẫn như là bằng chứng cho thấy vai trò toàn cầu của đồng tiền này. Tỷ lệ đó đã giảm từ mức cao 72% vào năm 1999 xuống còn 57% hiện nay. Ngân hàng trung ương các nước đã ra sức đa dạng hóa danh mục để dự trữ nhiều loại tiền tệ khác nhau, bao gồm đồng euro của châu Âu, đô-la Úc, đô-la Canada, bảng Anh, yên Nhật, nhân dân tệ Trung Quốc và franc Thụy Sỹ. Nhiều ngân hàng trung ương cũng đã tích trữ vàng, vì lo ngại về những rạn nứt địa chính trị và các lệnh trừng phạt của Mỹ.
Nhưng dự trữ ngoại hối chỉ là một tỷ lệ nhỏ trong nhu cầu đối với USD ở nước ngoài. Mười bảy năm trước, trái phiếu chính phủ Mỹ do các chính phủ nước ngoài và ngân hàng trung ương nắm giữ chiếm khoảng 38% tổng số đầu tư vào danh mục đầu tư vào Mỹ.
Vào thời điểm ấy, giới chính trị gia Mỹ cực kỳ lo lắng về hơn 1 nghìn tỷ đô la nợ của nước Mỹ nằm trong tay các tổ chức Trung Quốc, coi đó là mối nguy về an ninh kinh tế và rủi ro địa chính trị khi người Trung Quốc có thể sử dụng khoản nợ này như một công cụ áp lực, gây bất ổn cho đồng USD hoặc buộc Mỹ phải phụ thuộc vào chính sách tài khóa của họ.
Ngày nay, dự trữ ngoại hối và trái phiếu kho bạc chỉ chiếm 13% giá trị nắm giữ danh mục đầu tư vào nước Mỹ, mức thấp nhất trong lịch sử hiện đại (xem biểu đồ 2).
Vậy số tiền khổng lồ còn lại đi về đâu? Không có gì đáng ngạc nhiên, chúng đi về cổ phiếu và trái phiếu doanh nghiệp Mỹ. Tỷ trọng cổ phiếu trong tổng tài sản Mỹ do nước ngoài nắm giữ đã tăng gần ba lần, từ mức thấp 22% sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2007-2009 lên mức kỷ lục 59% hiện nay (xem biểu đồ 2).
Nhà đầu tư quốc tế mua tài sản của Mỹ chủ yếu vì lợi nhuận chứ không phải vì mục đích tìm nơi trú ẩn an toàn. Điều này phản ánh thực tế rằng các tập đoàn Mỹ, nhất là trong ngành công nghệ, đã duy trì tốc độ tăng trưởng cao và lợi nhuận khổng lồ, thu hút rất nhiều nhà đầu tư nước ngoài đổ xô mua cổ phiếu của họ. Đồng thời, chính sách kinh tế vĩ mô của nhiều nước đang phát triển cũng có những hậu thuẫn tích cực, cho phép nhà đầu tư hoán đổi một số chứng khoán Mỹ lấy trái phiếu địa phương.
Nhưng tài sản rủi ro có lý do để chúng bị gọi như thế. Năm ngoái, khi Tổng thống Donald Trump bất ngờ ban hành các mức thuế quan cao tăng vọt với cả "đối thủ" lẫn "đối tác" của mình, cùng nỗi lo về "bong bóng" trí tuệ nhân tạo sắp vỡ tung, đã làm lung lay niềm tin vào cổ phiếu Mỹ. Tổng mức sinh lời của thị trường chứng khoán Mỹ năm 2025 kém hơn các thị trường toàn cầu khác tới 5 điểm phần trăm - mức chênh lệch lớn nhất kể từ năm 2009 tới nay.
Chỉ số nhóm "Magnificent 7" - gồm các tập đoàn công nghệ khổng lồ dẫn dắt thị trường suốt nhiều năm như Google, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia, Tesla - gần như đi ngang trong bốn tháng qua. Cổ phiếu phần mềm Mỹ giảm sâu, trong khi thị trường mới nổi và một số sàn châu Âu lại khởi sắc. Các nhà đầu tư đang bắt đầu nhìn nhận khả năng nền kinh tế Mỹ sẽ tiếp tục hoạt động kém hiệu quả trong một thời gian dài hơn với thái độ nghiêm túc hơn so với những năm trước.
Khi cổ phiếu trở nên rủi ro, các nhà đầu tư nước ngoài cũng không còn thói quen tìm nơi trú ẩn ở trái phiếu kho bạc Mỹ như trước nữa. Vào tháng 4/2025, sau khi Tổng thống Mỹ công bố loạt thuế quan mới, lãi suất trái phiếu kho bạc dài hạn của nước này đã tăng vọt lên khoảng 18-34 điểm phần trăm. Điều tương tự lặp lại vào tháng 10/2025 và tháng 1/2026, trong các đợt chao đảo liên quan đến thuế quan.
Với tư cách là nơi trú ẩn an toàn, trái phiếu chính phủ Mỹ ít được ưa chuộng hơn so với trước kia. Ảnh minh họa: Shutterstock
Do lãi suất trái phiếu biến động ngược với giá trái phiếu, giá trái phiếu mà các nhà đầu tư đang nắm giữ sẽ bị giảm xuống. Nhà đầu tư nắm giữ các cơ chế phòng thủ cổ điển (ví dụ 60% cổ phiếu – 40% trái phiếu) có thể rơi vào tình huống tiến thoái lưỡng nam khi cả danh mục cổ phiếu và trái phiếu đều có thể lỗ cùng lúc.
Các nhà phân tích châu Âu cho rằng thật khó để trái phiếu kho bạc Mỹ được xem là nơi trú ẩn an toàn khi chính Chính phủ Mỹ lại là nguồn cơn gây ra sự bất ổn. Các chính sách thuế quan bất định cùng xung đột nội bộ trong giới cầm quyền Mỹ đã kéo theo một loạt ảnh hưởng tiêu cực đến sự thay đổi giá của đồng tiền và tài sản nước này. Nói một cách bóng gió theo ngôn ngữ phim ảnh là hóa ra cú điện thoại đe dọa lại xuất phát từ chính bên trong ngôi nhà.
Gia tăng hoạt động phòng hộ rủi ro
Một số quỹ đầu tư quốc gia lớn như quỹ hưu trí Alecta của Thụy Điển đã giảm tỷ trọng trái phiếu chính phủ Mỹ, viện dẫn tính "khó đoán" của chính sách Mỹ, thâm hụt ngân sách và nợ công tăng nhanh. Dù vậy, nhiều quỹ đầu tư quốc gia vẫn tiếp tục rót vốn vào Mỹ, tìm kiếm cơ hội mà họ khó tìm thấy ở nơi khác.
Công ty cung cấp dữ liệu Global SWF cho biết năm 2025, các nhà đầu tư đã đổ 132 tỷ USD vào tài sản của Mỹ, gần gấp đôi tổng số tài sản năm 2024. Ngay cả khi không bao gồm thỏa thuận lớn nhất là Ả Rập Xê Út mua lại công ty trò chơi điện tử EA Games thì tổng đầu tư của các quỹ quốc gia vào Mỹ đã đạt mức cao nhất trong sáu năm qua.
Tuy nhiên, các chỉ số như vậy che giấu một xu hướng đáng lo ngại là phòng hộ rủi ro (hedging). Thay vì bán tháo tài sản Mỹ, nhiều nhà đầu tư chọn cách giữ tài sản nhưng bán đồng USD để bảo vệ trước biến động tỷ giá. Điều này làm giảm giá trị của đồng tiền một cách cơ học.
Hoạt động phòng hộ đã tăng một cách đáng kinh ngạc sau các thông báo thuế quan. Dòng tiền vào các quỹ hoán đổi danh mục (ETF) có phòng hộ tăng lên, trong khi các quỹ không phòng hộ bị né tránh. Điều này gây áp lực giảm giá lên đồng USD.
Hoạt động phòng hộ rủi ro có thể sẽ tăng tốc trong năm nay. The Economist dẫn lời một nhà đầu tư tại quỹ hưu trí nước ngoài với hàng chục tỷ USD đầu tư tại Mỹ rằng các quỹ đầu tư phản ứng nhanh đã điều chỉnh mạnh danh mục từ năm 2025, còn những dòng vốn lớn phải chịu sự quản trị chặt và đầu tư dài hạn sẽ thay đổi chậm hơn. Tuy vậy, làn sóng phòng hộ rủi ro vẫn sẽ tiếp diễn, hết đợt này đến đợt khác.
Các quỹ đầu tư lớn đang chuyển hướng dòng vốn ra khỏi nước Mỹ bằng cách đa dạng hóa danh mục ở những thị trường khác nhau. Trong ảnh, các nhà giao dịch trên sàn chứng khoán New York. Nguồn: Getty Images
Phòng hộ rủi ro có thể chỉ là bước khởi đầu cho những thay đổi lớn hơn. Khi tình hình vẫn nhiều bất ổn, các tổ chức tài chính muốn giảm nguy cơ thua lỗ bằng cách đa dạng hóa danh mục đầu tư. Họ bớt dồn tiền vào một vài cổ phiếu công nghệ Mỹ và chuyển vốn sang châu Âu, châu Á để phân tán rủi ro.
Việc nhà đầu tư ngày càng ưu tiên lợi suất thay vì sự an toàn cũng là một rủi ro với Mỹ trên thị trường nợ. Lợi suất trái phiếu chính phủ trung bình của các nước G7 (ngoài Mỹ) đã tăng đều, khiến chúng hấp dẫn hơn. Hiện mức lãi suất trái phiếu này là 2,8% — cao nhất kể từ năm 2008.
Khoảng cách giữa mức lợi suất đó và lợi suất trung bình của trái phiếu Mỹ đã thu hẹp mạnh từ 2,2 điểm phần trăm vào cuối năm 2024 xuống còn 1,2 điểm phần trăm hiện nay.
Vòng xoáy tiềm ẩn
Nếu các nhà đầu tư lớn chuyển hướng dòng vốn khổng lồ của họ khỏi nước Mỹ, đồng USD có thể chịu áp lực không thể cưỡng lại. Theo Aaron Costello của công ty đầu tư Cambridge Associates, mối nguy hiểm thực sự đối với đồng đô la là việc cổ phiếu Mỹ mất dần sức hấp dẫn. Căng thẳng địa chính trị chỉ khiến tình hình thêm trầm trọng.
Trong những năm gần đây, giá tài sản tăng vọt, dòng tiền đổ vào thị trường cổ phiếu và đồng USD mạnh lên đã củng cố lẫn nhau. Khi cổ phiếu Mỹ và đồng đô la cùng tăng, các nhà đầu tư theo sát các chỉ số chứng khoán toàn cầu (định giá bằng USD) buộc phải mua thêm tài sản Mỹ để bám chuẩn.
Nhưng nếu đồng đô la suy yếu, tỷ trọng tài sản Mỹ trong các chỉ số toàn cầu sẽ giảm. Khi đó, các quỹ bám chỉ số sẽ phải bán bớt cổ phiếu và tài sản Mỹ. Lực bán này lại khiến đồng đô la suy yếu hơn nữa, nuôi dưỡng một vòng xoáy liên tục.
Đã từng có tiền lệ cho hiện tượng như vậy. Trong giai đoạn từ năm 2002 đến 2008, sau khi bong bóng dotcom vỡ, cổ phiếu Mỹ tăng trưởng kém hơn so với các thị trường chứng khoán sôi động của châu Âu và nhiều nền kinh tế mới nổi. Trong khoảng thời gian đó, đồng USD đã mất giá khoảng 40%.
Các nhà kinh tế cho rằng mức suy giảm ấy có thể còn "nhẹ" hơn so với những gì sẽ xảy ra nếu kịch bản tương tự tái diễn trong năm nay. Lý do là đợt suy yếu trước đây diễn ra trong bối cảnh các ngân hàng trung ương trên khắp thế giới tích cực gia tăng dự trữ ngoại hối bằng đồng USD. Lần này, họ có thể sẽ không còn tích trữ nhiều trái phiếu kho bạc Mỹ như trước nữa.
Sự trượt giá của đồng đô la cũng đã đẩy một số đồng tiền đối thủ toàn cầu lên mức cao nhất trong nhiều năm. Ảnh: Freepik.
Sự trượt giá của đồng đô la cũng đã đẩy một số đồng tiền đối thủ toàn cầu lên mức cao nhất trong nhiều năm. Đồng franc Thụy Sỹ đã tăng 2-2.5% so với đồng USD hồi đầu tháng 3/2026, sau khi tăng 14% vào năm 2025. Đồng Euro cũng có xu hướng tương tự.
Hiện chưa có đồng tiền nào đủ sức thay thế USD trong vai trò tiền tệ dự trữ toàn cầu. Nhưng nhu cầu đối với đồng bạc xanh vẫn có thể suy giảm đáng kể, ngay cả khi không xuất hiện một đồng tiền thách thức thực sự.
Vị thế tài sản trú ẩn an toàn của trái phiếu Mỹ đang dần bị xói mòn, khiến sức hấp dẫn của đồng USD ngày càng phụ thuộc vào một điều rất thực dụng là liệu các tài sản của Mỹ (như cổ phiếu doanh nghiệp) có sinh lời tốt hơn so với phần còn lại của thế giới hay không.
Nhưng đặt cược niềm tin của nhà đầu tư chỉ vào khả năng "đánh bại thị trường toàn cầu" là một nền tảng khá mong manh. Khi lợi thế đó phai nhạt, dòng tiền cũng có thể rời đi rất nhanh. Giờ đây, đồng USD có vẻ dễ bị tổn thương hơn bất kỳ thời điểm nào trong lịch sử gần đây.
Phong Du tổng hợp
---
Tài liệu tham khảo:
Why the dollar may have much further to fall. The Economist. https://www.economist.com/finance-and-economics/2026/02/05/why-the-dollar-may-have-much-further-to-fall
US dollar sinks to its lowest level in four years, The Guardian,https://www.theguardian.com/business/2026/jan/28/us-dollar-sinks-lowest-level-four-years
Your Questions Answered: Why Is the Value of the US Dollar Falling?, Asian Development Blog, https://blogs.adb.org/blog/your-questions-answered-why-value-us-dollar-falling
US dollar surge since start of war on Iran unlikely to last, say FX strategists: Reuters poll, https://www.reuters.com/business/us-dollar-surge-since-start-war-iran-unlikely-last-say-fx-strategists-2026-03-04/