Các nhà đầu tư sẽ lời hay lỗ?
Cuối cùng thì phương án đối với 1.375 tỷ đồng trái phiếu “chuyển đổi” của Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam (Vietcombank hay VCB) cũng được ngã ngũ. Những người nắm giữ tài sản tài chính này được quyền mua cổ phiếu trong đợt phát hành cổ phiếu lần đầu (IPO) của Vietcombank vào ngày 26/12/2007 sắp tới với giá bằng với mức giá đấu giá bình quân. Câu hỏi đặt ra lúc này là với phương án như vậy liệu các nhà đầu tư có đạt được mức sinh lợi như kỳ vọng?
Khi mua trái phiếu VCB, chắc chắn các nhà đầu tư mong muốn đạt được một suất sinh lợi cao, đương nhiên là cao hơn lãi suất tiết kiệm 12 tháng lúc đó vào khoảng 8% và cao hơn lãi suất một số loại trái phiếu thông thường cùng thời điểm ở mức trên dưới 10%. Nếu tạm tính 1% tháng (lãi đơn) thì kỳ vọng của những người sở hữu trái phiếu Vietcombank cũng là 12% một năm.
Tuy nhiên, trên thực tế lãi suất trúng thầu cuối cùng chỉ là 6% một năm. Tại sao lại như vậy? Thực ra, lãi suất trúng thầu thấp là do các nhà đầu tư kỳ vọng lợi ích có được từ quyền được chuyển đổi sang cổ phiếu.
Để đạt được suất sinh lợi 12% thì mức giá thị trường phải cao hơn khoảng 12% so với giá cổ phiếu những người này được mua ở thời điểm IPO sắp tới. Đối với những người mua ở mức giá cao hơn mệnh giá 1,4 lần thì mức chênh lệch phải là 70% và 120% đối với những người mua ở mức giá 1,8 lần mệnh giá.
Nhìn chung đối với những người mua trái phiếu ngay từ ban đầu, nếu giá sau IPO tăng khoảng 15% so với giá trung bình sẽ có lợi với suất sinh lợi yêu cầu 12% một năm.
Kịch bản về giá khi IPO
Mức giá đấu giá khởi điểm đã được chốt là 100 nghìn đồng cho một cổ phiếu. Với giá này, tính cho 1,5 tỷ cổ phiếu thì giá trị thị trường của ngân hàng này sẽ là 150 nghìn tỷ đồng, cao hơn 80% tổng tài sản của VCB vào quý III/2007, một mức quá cao so với khả năng làm ra lợi nhuận cũng như mức bình quân chung của các ngân hàng trên thế giới.
Hơn thế, nhiều người cho rằng, với mức kỳ vọng hiện nay thì giá cổ phiếu của VCB tối thiểu cũng bằng giá cổ phiếu của ACB, tức là vào khoảng 170-180 nghìn đồng cho một cổ phiếu. Lúc này, giá trị thị trường của VCB sẽ vào khoảng 250 nghìn tỷ đồng, bằng 22% GDP của Việt Nam năm 2007.
Tuy nhiên, trên thực tế hiện tại không có nhiều nhà đầu tư dài hạn mà chủ yếu là những người kinh doanh chênh lệch giá ngắn hạn nên việc họ chỉ chấp nhận giá cao nếu sau đó giá thị trường lên và họ có thể hiện thực hóa lợi nhuận của mình. Ngược lại thì những người này sẽ gặp phải áp lực trả nợ rất lớn. Chính vì lý do này mà không phải là không có lý khi có người cho rằng mức giá chỉ vào khoảng 80 nghìn đồng. Ngay cả ở mức giá này đã là quá cao so với tiềm năng làm ra lợi nhuận của doanh nghiệp.
Nếu chỉ ở mức giá 100 nghìn đồng, thì những nhà đầu tư trong nước cần có số tiền lên đến 7.500 tỷ đồng, số tiền tương đương với khoảng 8-10 phiến giao dịch trong thời gian qua, để mua khoảng 4,5% cổ phần của VCB. Trong điều kiện hiện nay, khi mà các giới hạn về việc vay vốn kinh doanh chứng khoán và việc hút tiền vào quá nhiều của Ngân hàng Nhà nước trong thời gian qua thì lượng tiền nêu trên có thể là quá lớn đối với công chúng.
Do vậy, nhìn vào những phản ứng của công chúng qua phản ảnh của báo chí và trao đổi của những người chơi chứng khoán thì khả năng có một mức giá cao hơn nhiều so với giá khởi điểm sẽ không lớn lắm.
Kịch bản về giá sau IPO
Thông thường, những đợt IPO trên thế giới, ngay sau thời điểm phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu, giá cổ phiếu thường tăng vào khoảng 15%. Câu chuyện này cũng đã xảy ra đối với việc phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng của Ngân hàng Trung Quốc và Ngân hàng Công thương Trung Quốc.
Sở dĩ có hiện tượng trên xảy ra đối với các đợt IPO trên thế giới là do giá được quyết định không phải do đấu giá như cách mà Bảo Việt làm vừa qua mà thường là theo cách bảo lãnh phát hành chắc chắn. Hay nói cách khác là doanh nghiệp phát hành cổ phiếu bán đứt cho ngân hàng bảo lãnh phát hành, sau đó ngân hàng này mới bán ra công chúng.
Trong hầu hết các trường hợp, doanh nghiệp phát hành cổ phiếu lần đầu muốn rằng giá cổ phiếu của họ sau khi phát hành gia tăng. Việc định mức giá thấp hơn giá thị trường một chút là vì lý do trên. Mặt khác, cách và các doanh nghiệp thường làm là cách VCB đã định làm là chọn nhà đầu tư chiến lược trước khi IPO. Với việc có giá thấp hơn kỳ vọng và có chiến lược rõ ràng đã tạo ra hoạt động giao dịch sôi động ngay sau khi IPO.
Trong trường hợp cụ thể của VCB tới đây, khả năng có một mức giá gia tăng sau IPO sẽ không cao. Trên thực tế, trong mấy tháng qua, giá của cổ phiếu Bảo Việt không có sự thay đổi nhiều so với giá đấu giá thành công vì giá được khớp đã theo kỳ vọng của công chúng và việc không biết ai là nhà đầu tư chiến lược chính là sự bất định tác động không tốt đến giá cổ phiếu.
Nhà đầu tư sẽ như thế nào?
Ở trường hợp VCB, nếu sau khi IPO giá tăng khoảng 15% thì những người mua trái phiếu trực tiếp sẽ có được suất sinh lợi 13% một năm. Đây là một mức sinh lợi chấp nhận được đối với khoản đầu tư nếu trên.
Trong trường hợp giá tăng ít, không tăng hoặc giảm thì suất sinh lợi sẽ thấp hơn so với kỳ vọng. Lúc này những người nắm giữ trái phiếu sẽ bị thiệt so với kỳ vọng của mình. Riêng đối với những người mua ở mức giá 1,4 hay 1,8 lần mệnh giá thì tổn thất có lẽ là điều khó tránh khỏi.
Tóm lại, kết quả như thế nào thì phải sau ngày 26/12 mới có thể biết được. Tuy nhiên, với những xu hướng đang xảy ra trên thị trường, thì khả năng không có được mức sinh lợi như kỳ vọng đối với những người sở hữu trái phiếu “chuyển đổi” của Vietcombank rất dễ xảy ra.
